【宏观洞见】7月流动性观察：逆回购操作进入新常态，资金利率走低难持续

　　新华财经北京8月1日电(分析师刁倩蔡翔宇)7月公开市场逆回购操作更加精准灵活，MLF等量续作巩固经济恢复态势。7月以来，央行的逆回购操作变得更加精准灵活，操作规模从100亿的整数倍变成10亿的整数倍，且变动频率增加。截至7月31日，央行7月公开市场实现净回笼3940亿元。展望8月资金面，趋势上较难收缩，预估8月流动性仍将合理充裕。

　　7月资金面维持宽松，隔夜回购利率屡创新低。27日DR001加权平均利率一度跌破1%，续创2021年1月8日以来新低。月末财政投放力度较大，银行资金充裕，机构短期资金融出踊跃，隔夜利率不断下行，不过隔夜和7天期回购利率价差已偏大，预计后续价差有望收敛。7月MLF利率保持平稳，1年期和5年期均维持不变。从利率水平看，7月月度利率平均利率下行，资金利率后续将有望向政策利率回升。

　　7月28日，中共中央政治局召开会议指出，做好下半年经济工作，要坚持稳中求进工作总基调，着力推动高质量发展，全面落实疫情要防住、经济要稳住、发展要安全的要求。下半年货币政策大概率继续维持稳中偏松取向。货币政策或将保持总量和结构工具配合，加强与财政、产业等部门政策配合，保障重点基建项目融资保障力度。

　　一、流动性投放：MLF继续等量续作，逆回购操作进入新常态

　　7月公开市场逆回购操作更加精准灵活，MLF等量续作巩固经济恢复态势。7月以来，央行的逆回购操作变得更加精准灵活，操作规模从100亿的整数倍变成10亿的整数倍，且变动频率增加。7月上旬，央行除7月1日开展百亿逆回购外，均维持30亿元逆回购操作，实现净回笼4350亿元。分析人士指出，当前流动性较为宽松，逆回购投放规模的升降变动，体现了对短期流动性投放更为精细化的操作，保证流动性的“不缺不滥”。7月15日，央行等量续做MLF，中标利率没有变化，为巩固经济恢复态势、防范化解风险创造适宜的货币金融环境。截至7月31日，央行7月公开市场实现净回笼3940亿元。

　　逆回购操作进入新常态，流动性或迎阶段性拐点。7月以来，人民银行在公开市场进行逆回购操作时打破了去年以来的“惯性”，以往非季末、月末时点的日常投放规模基本为100亿元，但现在单日投放规模均为10亿元倍数。分析人士指出，央行逆回购持续低位，流动性或迎阶段性拐点。7月猪肉价格环比继续上行，驱动下半年CPI或仍上行，近期央行连续将逆回购维持在较低水平，这意味着国内流动性宽松的阶段性顶点或已出现，后续仍将维持框架内的宽松。

　　展望8月资金面，趋势上较难收缩，预估8月流动性仍将合理充裕。目前来看，影响8月资金面的因素主要为以下三个方面：一是8月地方债发行加速，政府净融资规模有所上行。安信证券预计，8月国债发行约1万亿，地方债发行约7200亿，结合8月政府债到期量约为1.2万亿，预计政府债净融资在6100亿附近，较7月有所增加。二是6000亿元MLF到期。央行连续4个月等量价平续作MLF，预估仍将会延续等量操作。三是财政支出发力，万亿财政净支出规模下，8月资金面难转向。东北证券表示，8月主导银行间流动性的核心因素仍为财政存款变化。由于8月国债到期量创年内新高，且当前处在基建拉动经济增长的重要窗口期，财政净支出规模将对流动性形成明显支撑。整体上，8月财政发力对超储形成支撑，预计除去公开市场操作，8月银行间流动性将增加8318亿元。

　　二、资金利率走势：短期资金利率走低难持续，将向政策利率平缓回归

　　7月资金面维持宽松，隔夜回购利率屡创新低。在跨过6月末后，7月货币市场利率从高位快速回落，整体走势平稳。7月25日银行间市场隔夜质押式回购(DR001)报在1.0671%，R001在1.1%附近。7月27日DR001加权平均利率一度跌破1%，续创2021年1月8日以来新低。尽管银行间隔夜回购利率屡创新低，但跨月资金价格仍居高不下，DR007(7天期质押式回购)加权平均利率稳中有升，与DR001的价差已经升至55个基点(bp)以上。分析人士指出，月末财政投放力度较大，银行资金充裕，机构短期资金融出踊跃，隔夜利率不断下行，不过隔夜和7天期回购利率价差已偏大，预计后续价差有望收敛。

　　7月MLF利率保持平稳，1年期和5年期均维持不变。7月15日，央行公开市场开展2000亿元1年期MLF操作，中标利率为2.85%，与此前持平。7月20日，7月LPR报价出炉，1年期贷款市场报价利率(LPR)为3.7%，5年期LPR为4.45%，均与上期保持一致。二季度以来，在供需有所失衡、存贷两端双重挤压下，银行净息差下行压力进一步加大，短期内LPR报价再次下调的动力不强。在MLF利率未作调整的背景下，7月LPR未变符合预期。

　　从利率水平看，7月月度利率平均利率下行，资金利率后续将有望向政策利率回归。DR007的7月月度利率报1.559%，较上月利率进一步下行。自从二季度降准25bp以来，资金面长期宽松，资金利率价格降至2021年来最低位置，DR007的中枢价格一度降至1.5%附近，远低于央行的政策利率公开市场利率50-60bp.同时，7月末银行体系超储率或维持在1.5%左右，处于历史同期偏高水平，银行体系资金充裕。当前资金价格代表了资金面松紧，央行及时调整公开市场投放量或为对当前资金价格不合意的一种调整，未来资金面从较宽松的水平向常态宽松水平回归是大方向。资金利率也将有望向政策利率平缓回归。

　　三、货币政策展望：坚持“以我为主”，创新运用结构性工具

　　7月28日，中共中央政治局召开会议指出，做好下半年经济工作，要坚持稳中求进工作总基调，着力推动高质量发展，全面落实疫情要防住、经济要稳住、发展要安全的要求。会议提出，下半年宏观政策要在扩大需求上积极作为。其中，财政货币政策要有效弥补社会需求不足。货币政策要保持流动性合理充裕，加大对企业的信贷支持，用好政策性银行新增信贷和基础设施建设投资基金。

　　坚持“以我为主”，加大稳健的货币政策实施力度，为实体经济提供更有力支持。当前我国经济发展仍然面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，并且当前美联储较快收紧货币政策以及全球进入货币紧缩周期，有引发资金外流和汇率贬值风险。中美利差倒挂，一定程度上压缩了我国货币政策的宽松空间。但我国经济韧性强，长期向好的基本面没有变，这些因素足以支撑我国应对外部扰动。面对未来的不确定性，在加大稳健货币政策的实施力度方面，人民银行货币政策司司长邹澜日前表示，总量上，将保持流动性合理充裕，加大对实体经济的信贷支持力度，保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，提早完成全年向中央财政上缴结存利润。价格上，将发挥贷款市场报价利率改革效能和指导作用，发挥存款利率市场化调整机制作用，引导金融机构将存款利率下降效果传导至贷款端，进一步推动金融机构降低实际贷款利率。结构上，将继续用好结构性货币政策工具，突出金融支持重点领域。

　　继续创新运用结构性货币政策工具。央行新闻发言人、调查统计司司长阮健弘7月13日在国新办新闻发布会上表示，下一步，央行将适时灵活运用多种货币政策工具，更好发挥总量和结构双重功能，加大对实体经济的支持，保持经济运行在合理区间，推动经济高质量发展。结构性货币政策工具具有精准、直达、定向的特征，能够有效引导信贷资金直达中小微、科技创新型企业，定向支持能源、普惠养老等重点领域，有助于激发微观主体活力，支持经济运行在合理区间。今年以来，人民银行出台了三项新的结构性货币政策工具，一是科技创新再贷款，主要支持高新技术企业、专精特新中小企业、国家技术创新示范企业、制造业单项冠军企业等科技企业；二是普惠养老专项再贷款试点，主要支持符合条件的普惠养老机构，推动增加普惠养老服务供给；三是交通物流专项再贷款，主要支持公路货物运输经营企业和货车司机等受疫情影响较大的企业和个人。今年二季度起，人民银行通过普惠小微贷款支持工具提供的激励资金比例由1%提高到2%。数据显示，截至今年6月末，投向制造业的中长期贷款余额同比增长29.7%，比各项贷款增速高18.5个百分点；普惠小微贷款余额同比增长23.8%，比各项贷款增速高12.6个百分点。普惠小微授信户数为5239万户，同比增长36.8%。

　　下半年货币政策大概率继续维持稳中偏松取向。货币政策或将保持总量+结构工具配合，加强与财政、产业等部门政策配合，保障重点基建项目融资保障力度。同时，稳定银行金融机构负债成本，降低实体经济融资成本，并引导金融机构加大对小微企业，制造业、绿色发展等新兴领域支持，保市场主体、稳就业。

（文章来源：新华财经）